Por Brazil Stock Guide — Stone e PagBank entram no terceiro trimestre com um ritmo operacional mais fraco, à medida que a atividade econômica lenta e a contínua expansão do Pix pressionam os volumes de pagamentos e as margens, segundo relatório do BTG Pactual elaborado pelos analistas Eduardo Rosman, Ricardo Buchpiguel e Antonio Pascale.
O banco espera que ambas as empresas brasileiras de pagamentos apresentem resultados do terceiro trimestre abaixo das expectativas do mercado, aumentando o risco de que suas projeções para 2026 precisem ser revisadas. O crescimento do TPV deve permanecer entre um dígito baixo e médio para ambas as empresas, enquanto a receita deve crescer mais lentamente do que os volumes, à medida que o mix de pagamentos se torna menos favorável.
O Pix é uma das principais fontes de pressão. O sistema de pagamentos instantâneos do Brasil continua tomando participação dos cartões de crédito, diluindo os take rates, enquanto a concorrência se intensifica à medida que se torna mais difícil encontrar crescimento orgânico. O BTG afirmou que alguns participantes estão recorrendo a promoções direcionadas em produtos e segmentos de clientes selecionados para ganhar participação de mercado.
O alerta ocorre enquanto o próprio BTG avança no mercado de adquirência. O banco começou a operar o BTG Pay em 11 de setembro, oferecendo às empresas sua própria maquininha de pagamentos, juntamente com ferramentas de pagamentos, crédito e gestão financeira. A plataforma dá ao BTG uma presença direta em um mercado no qual Stone e PagBank já são participantes estabelecidos.
Stone enfrenta perda de clientes e pressão no crédito
Para a Stone, o BTG espera que o lucro bruto, o EBT e o lucro líquido recuem tanto na comparação sequencial quanto na anual no terceiro trimestre. Os lucros podem ficar mais de 10% abaixo tanto da estimativa do próprio banco quanto do consenso de mercado.
A Stone também está lidando com perda de clientes e pressão sobre a qualidade do crédito. A empresa identificou preços acima do mercado e complexidade dos produtos como fatores por trás da perda de clientes e está reduzindo preços e simplificando sua oferta.
A perda de clientes entre microcomerciantes já está se aproximando de níveis normalizados, segundo o BTG, mas o segmento de pequenas e médias empresas ainda não mostrou a mesma melhora. Algumas das novas ofertas da Stone estão adotando uma visão de mais longo prazo sobre o valor do cliente ao longo de seu ciclo de vida, colocando pressão adicional sobre os preços no curto prazo.
O crédito continua sendo outra preocupação. Embora a carteira automatizada de capital de giro da Stone esteja apresentando bom desempenho, sua mesa dedicada de crédito ainda mantém empréstimos maiores originados em 2025, com mais casos problemáticos específicos de empresas surgindo durante o terceiro trimestre.
O BTG espera que o custo do risco permaneça próximo aos níveis do segundo trimestre, em vez de cair como se esperava anteriormente, com uma melhora mais clara levando mais tempo à medida que esses empréstimos antigos saem da carteira.
Crescimento do PagBank perde força
O PagBank também está caminhando abaixo das expectativas. O BTG espera que o crescimento do TPV fique abaixo do ritmo de 3% na comparação anual registrado no segundo trimestre, principalmente devido à atividade econômica mais fraca, enquanto a receita provavelmente cairá sequencialmente.
Uma participação maior do Pix no mix e uma mudança em direção a comerciantes de maior porte estão comprimindo o take rate do PagBank. O lucro bruto deve cair na comparação trimestral, potencialmente colocando em risco a projeção de lucro bruto da empresa e levando a uma revisão para baixo.
O crescimento do crédito deve permanecer dentro da projeção de 25% a 35% do PagBank, mas uma participação crescente de empréstimos sem garantia deve elevar tanto o custo do risco quanto os empréstimos inadimplentes.
O BTG vê uma queda sequencial no lucro líquido como o cenário mais provável, com os resultados potencialmente ficando de 5% a 10% abaixo do consenso.
BTG fica mais cauteloso
A questão mais ampla é que o crescimento da indústria de adquirência no Brasil está se mostrando mais fraco do que o esperado. Stone e PagBank responderam colocando maior ênfase em serviços bancários e crédito, à medida que ganhar participação em seus principais negócios de pagamentos se torna cada vez mais difícil.
O BTG permanece cético em relação a essa transição. Embora as operações centrais de pagamentos de ambas as empresas continuem gerando retornos atraentes, suas teses de investimento estão se tornando cada vez mais dependentes de juros mais baixos para reduzir os custos de captação.
O banco manteve sua recomendação de Compra para a Stone e Neutra para o PagBank, mas reconheceu um ponto incomumente direto no relatório: em retrospectiva, afirmou que também deveria ter rebaixado a Stone quando reduziu o PagBank para Neutro no início deste ano.
O BTG afirmou que as tendências operacionais da Stone se tornaram mais fracas e menos previsíveis, embora sua avaliação permaneça baixa.
A Stone é negociada a 4,6 vezes o lucro estimado para 2026, enquanto o PagBank é negociado a 5,8 vezes.
Múltiplos baixos, no entanto, estão competindo cada vez mais com um cenário operacional mais difícil: atividade econômica fraca, Pix corroendo a economia dos cartões, riscos de crédito crescentes e intensificação da concorrência — agora incluindo um avanço mais profundo do próprio BTG no mercado de adquirência.
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