By Brazil Stock Guide — O Tesouro Nacional paga nesta segunda-feira (17) cerca de R$ 257 bilhões aos investidores que carregaram até o vencimento as NTN-Bs de 2026, títulos públicos corrigidos pelo IPCA. É o maior vencimento de NTN-B já registrado em valores nominais e um retrato em escala recorde da engrenagem por meio da qual o governo paga papéis antigos e refinancia boa parte da obrigação com novas emissões.
Na série histórica oficial do Tesouro, disponível desde janeiro de 2006, o recorde anterior era o vencimento de agosto de 2024, com R$ 238,9 bilhões. O pagamento atual supera o recorde anterior em aproximadamente 7,6%. A comparação considera valores nominais e é específica para as NTN-Bs – não para o conjunto de todos os títulos da dívida pública.
O valor reúne a NTN-B Principal, conhecida no Tesouro Direto como Tesouro IPCA+ 2026, e a versão com juros semestrais. Como a data de vencimento caiu no último sábado (15), a liquidação ocorre hoje, no primeiro dia útil seguinte. A estimativa da XP considera o estoque de junho e pode variar pela atualização dos títulos até o pagamento. Desse total, R$ 12,88 bilhões estavam no Tesouro Direto, cerca de 5%. A maior parte do dinheiro, portanto, pertence a investidores fora da plataforma de varejo, sobretudo institucionais.
Para quem investiu em 2016 e permaneceu nos papéis até a primeira semana de agosto de 2026, o retorno foi expressivo. Segundo levantamento do Inter Invest, o Tesouro IPCA+ 2026 sem juros semestrais acumulou 255,9%, enquanto a versão com cupons rendeu 234,3%. No mesmo período, o CDI avançou 164,2%. O desempenho individual, porém, depende da data e do preço de compra e, no título com juros semestrais, do destino dado aos cupons recebidos ao longo do caminho.
Desde os anos 1990, o refinanciamento — ou rolagem — tornou-se o mecanismo usual de gestão dos vencimentos da dívida interna. O Tesouro Nacional honra integralmente os papéis que venceram e vende novos títulos no mercado. O investidor antigo pode sair, enquanto outro assume a nova dívida. O credor muda, o prazo muda e a taxa muda, mas a obrigação do governo permanece.
Os R$ 257 bilhões equivalem a aproximadamente 2,8% dos R$ 9,27 trilhões da Dívida Pública Federal registrados no Relatório Mensal da Dívida de junho. O montante também corresponde a cerca de um sexto dos R$ 1,54 trilhão em vencimentos da dívida interna em poder do mercado projetados para 2026.
O Tesouro também não precisa captar R$ 257 bilhões nesta segunda-feira para conseguir pagar os investidores. Ao fim de junho, a reserva de liquidez da dívida pública somava R$ 1,35 trilhão, suficiente para cobrir 8,33 meses de vencimentos. O colchão era mais de cinco vezes superior ao resgate das NTN-Bs e permite que o governo antecipe captações e escolha o momento dos leilões, sem depender das condições do mercado em uma data específica.
Esse caixa ajuda a entender como a rolagem ocorre na prática. No primeiro semestre, o Tesouro emitiu R$ 953,1 bilhões em dívida e resgatou R$ 840,8 bilhões. As emissões superaram os resgates em R$ 112,3 bilhões. Em vez de simplesmente substituir tudo o que venceu, o governo terminou o período com mais títulos emitidos do que resgatados.
Ao mesmo tempo, a apropriação de juros acrescentou R$ 521 bilhões ao estoque. Somados, juros e emissões líquidas fizeram a Dívida Pública Federal crescer R$ 633,3 bilhões no primeiro semestre, ou 7,3%, para R$ 9,27 trilhões. Mais de quatro quintos desse aumento vieram da incorporação dos juros, e não da captação líquida de dinheiro novo.
É por isso que o pagamento das NTN-Bs não deve ser confundido com melhora fiscal. No dia da liquidação, o estoque da dívida cai mecanicamente com a retirada dos títulos vencidos. Nas semanas e nos meses seguintes, porém, novas emissões recompõem esse estoque, financiam outros vencimentos, cobrem parte das necessidades orçamentárias e preservam o colchão de liquidez. O próprio Tesouro trabalha com uma faixa de R$ 9,7 trilhões a R$ 10,3 trilhões para a Dívida Pública Federal no fim de 2026, acima do nível de dezembro passado.
O ponto mais sensível não é a capacidade de pagar agora, mas o preço cobrado para refinanciar. Nos 12 meses encerrados em junho, o custo médio das novas emissões da dívida interna chegou a 14,2% ao ano. No caso das NTN-Bs, o custo médio alcançou 13,85%, incluindo uma taxa real média de 7,53% e a atualização pelo índice de preços considerada na metodologia do Tesouro. Alongar a dívida reduz o risco de novos vencimentos no curto prazo, mas pode fixar por muitos anos um custo real elevado.
A composição da dívida amplia esse desafio. Em junho, 49,3% da Dívida Pública Federal estava ligada a taxas flutuantes, principalmente à Selic. Outros 25,9% estavam indexados à inflação, 21% eram prefixados e 3,7% estavam vinculados ao câmbio. A baixa exposição cambial protege o país de uma disparada do dólar, mas a grande participação de papéis pós-fixados faz o custo da dívida reagir rapidamente aos juros básicos.
Pelo conceito mais amplo do Banco Central, a Dívida Bruta do Governo Geral atingiu R$ 10,8 trilhões em junho, ou 81,9% do PIB. A relação avançou 3,3 pontos percentuais apenas no primeiro semestre, pressionada principalmente pelos juros e pelas emissões líquidas. Esse indicador inclui um universo diferente do estoque administrado diretamente pelo Tesouro, mas mostra a mesma dinâmica: pagar um lote de títulos não basta para estabilizar o endividamento quando os juros permanecem elevados e o setor público continua deficitário.
O risco imediato de rolagem parece controlado. Além do colchão de caixa, a dívida é majoritariamente denominada em reais e financiada por um mercado doméstico amplo. Ainda assim, R$ 1,86 trilhão, ou 20,1% da Dívida Pública Federal, tinha vencimento previsto para os 12 meses seguintes à posição de junho. Isso obriga o Tesouro a preservar continuamente a confiança e a demanda de bancos, fundos, seguradoras, fundos de pensão, estrangeiros e pessoas físicas.
O vencimento das NTN-Bs oferece uma oportunidade para melhorar esse perfil. O Tesouro pretende continuar emitindo títulos indexados ao IPCA com prazos entre três e 40 anos. Se parte dos R$ 257 bilhões for reinvestida nesses papéis, uma obrigação concentrada em 2026 poderá ser substituída por dívida mais longa. Se a demanda por prazos extensos continuar fraca, porém, o governo poderá depender mais das LFTs, que encontram compradores com maior facilidade, mas deixam o custo ainda mais exposto à Selic.
O maior vencimento de NTN-B já registrado, portanto, não indica, por si só, uma crise de liquidez. O Tesouro tem caixa para honrar o pagamento. A questão decisiva para a sustentabilidade fiscal é quanto custarão os títulos que ocuparão seu lugar e se a economia e as contas públicas conseguirão crescer o suficiente para impedir que a dívida continue avançando em relação ao PIB.
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