Uma Nova Referência para o Petróleo?

Até Pedro Parente, ex-CEO da Petrobras e arquiteto do Preço de Paridade de Importação (PPI), reconhece que o choque atual do petróleo não é conjuntural, mas estrutural — marcado por volatilidade persistente. Em um ambiente assim, a questão deixa de ser qual regra seguir e passa a ser outra: um mercado consegue funcionar sem uma referência clara de preços?

O Brasil já testou a maioria dos modelos. Durante anos, os preços dos combustíveis foram administrados, muitas vezes para conter a inflação — ao custo de distorções relevantes no caixa da Petrobras. O PPI, introduzido em 2016, respondeu a esse desequilíbrio ao ancorar os preços domésticos ao mercado internacional e restaurar previsibilidade. Funcionou. Margens voltaram a ser modeláveis, o risco diminuiu e o capital retornou.

Esse regime, no entanto, não permaneceu intacto. A partir de 2023, a Petrobras se afastou da paridade estrita e passou a adotar um modelo mais flexível, baseado no chamado “custo alternativo do cliente” e no valor marginal da companhia. Na prática, o PPI não desapareceu — foi diluído. Permaneceu como referência, mas deixou de ser um gatilho automático.

O mundo atual de volatilidade está mais difícil de modelar. Com o petróleo oscilando freneticamente de $60 para $110 em três meses, a paridade mecânica amplifica mais o ruído. Nem todo pico é estrutural; nem toda baixa exige repasse imediato.

A Petrobras passou, então, a operar com maior discricionariedade — filtrando a volatilidade de curto prazo e escolhendo quando ajustar os preços. Essa lógica não é arbitrária. Mas também não é plenamente transparente.

É aí que surge o dilema. Sob o PPI, as margens eram, em grande medida, função do petróleo e do câmbio — variáveis imperfeitas, mas observáveis. No regime atual, entra um terceiro fator: decisão. Para o investidor, isso adiciona uma camada de incerteza que antes não existia.

O impacto vai além do valuation. Sem uma referência clara, a coordenação do mercado se enfraquece. Importadores não sabem quando competir, distribuidores adiam decisões de recomposição de estoques e os preços passam a refletir não apenas os fundamentos do petróleo, mas a incerteza sobre o próximo movimento. O risco passa a ser o timing da decisão do reajuste pela Petrobras.

Na prática, a Petrobras já segue um padrão consistente: oscilações de curto prazo tendem a ser ignoradas, tendências persistentes acabam incorporadas e os preços convergem, ao longo do tempo, para referências internacionais. O problema não é a ausência de método, mas sua discricionaridade que cresce em momentos de alta volatilidade. O padrão pode ser observado ex post, mas não antecipado ex ante. E o que não pode ser antecipado é penalizado.

As alternativas existem — mas nenhuma é trivial. Um sistema de bandas em torno da paridade poderia reduzir ruídos de curto prazo sem abandonar a referência internacional, aumentando a previsibilidade ao custo de ajustes mais lentos. Fundos de estabilização podem suavizar preços ao consumidor, mas transferem o problema para as contas públicas — a pressão do mercado é sempre fiscal. Um modelo baseado predominantemente no custo doméstico de produção pode refletir melhor a realidade da Petrobras, mas corre o risco de desconectar o país do mercado global e desincentivar investidores.

O Brasil já operou com preços administrados, depois com uma regra rígida e, mais recentemente, com uma referência flexível. Em um mundo de volatilidade estrutural, nenhuma dessas soluções é suficiente por si só. O mercado não precisa de paridade estrita — mas precisa entender como as decisões são tomadas. Sem isso, discricionariedade se confunde com incerteza. E incerteza é sempre precificada com desconto.