Por André Vieira
Brazil Stock Guide – O BTG Pactual (BPAC11) transformou um dos maiores colapsos bancários da história brasileira em uma fonte relevante de liquidez. Desde que adquiriu o controle do Banco Nacional, em agosto de 2024, o banco já destravou ao menos R$ 3,4 bilhões em créditos ligados ao Fundo de Compensação de Variações Salariais (FCVS), segundo levantamento do Brazil Stock Guide com base em despachos publicados no Diário Oficial da União. Segundo fontes próximas ao BTG, esse montante pode ser inferior em termos líquidos, por não considerar o encontro de contas entre ativos e passivos.
O levantamento identificou ao menos 25 autorizações formais com valores detalhados desde a aquisição, que somam aproximadamente R$ 3,37 bilhões, formando um fluxo recorrente e fragmentado de liberações. A transferência de controle da antiga instituição, com efeitos a partir de 15 de agosto de 2024, formalizou a entrada dos controladores do BTG — André Esteves, Roberto Sallouti, Antonio Carlos Canto Porto Filho, Renato Monteiro dos Santos e Guilherme Paes — na estrutura societária do Banco Nacional.
Fim de uma liquidação histórica
Fundado nos anos 1940, o Banco Nacional chegou a ser um dos maiores bancos do país, com forte reconhecimento impulsionado pelo patrocínio ao piloto Ayrton Senna. O tricampeão mundial da Fórmula 1 nas décadas de 1980-90 utilizava o icônico boné azul com o logotipo do banco e estampava a marca também em seu capacete. A parte considerada saudável dos ativos do Nacional foi absorvida pelo Unibanco (hoje Itaú Unibanco), enquanto os ativos problemáticos permaneceram em liquidação extrajudicial por décadas — até a recente virada liderada pelo BTG.
A aquisição do Banco Nacional pelo banco liderado por André Esteves encerrou formalmente a liquidação. No ato publicado em agosto de 2024, assinado pelo então presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, foi declarado o fim do processo, iniciado em 1996 após a quebra do Nacional no contexto da crise bancária durante o Plano Real. O ato permitiu que a instituição voltasse a operar e abriu caminho para a monetização dos valores “hibernados” do FCVS.
Para os acionistas do BTG Pactual, o resultado tem sido bastante lucrativo. O BTG pagou apenas R$ 95 milhões para adquirir os minoritários — após garantir o controle por meio de uma operação estruturada de R$ 2,7 bilhões.
Fluxo monetizável
Embora o fluxo de recursos de R$ 3,4 bilhões liberados até agora seja pulverizado, ele é ancorado em grandes blocos. Entre os principais valores autorizados estão cerca de R$ 984 milhões, R$ 529 milhões, R$ 410 milhões e R$ 240 milhões, além de uma série de operações intermediárias e residuais. A maior parte dessas liberações ocorreu ao longo de 2025, indicando uma aceleração após a consolidação do controle pelo BTG. Em 2026, o pipeline segue ativo, ainda que com tickets menores — em linha com o esforço mais amplo do governo de acelerar a liquidação dos créditos do FCVS antes do prazo de 2026.
As autorizações foram formalizadas por despachos do Ministério da Fazenda, majoritariamente assinados por Fernando Haddad e, mais recentemente, por Dario Durigan, titular da pasta desde março. Os últimos valores, que somam cerca de R$ 400 milhões, foram liberados na semana passada. Em todos os casos, os créditos são convertidos em títulos públicos após validação técnica do Estado.
Como o dinheiro sai do papel
O FCVS foi criado pelo governo brasileiro para cobrir desequilíbrios em financiamentos habitacionais antigos, especialmente aqueles impactados por descasamentos entre a alta inflação e contratos dos mutuários. Em muitos casos, o saldo devedor dos mutuários não era suficiente para quitar integralmente os empréstimos, gerando diferenças que passaram a ser assumidas pela União.
Esses créditos permaneceram por décadas registrados nos balanços de instituições financeiras. À medida que são validados, o governo reconhece a obrigação e a converte em títulos públicos federais, transferindo o risco para o Tesouro Nacional.
O processo segue um rito institucional definido. Os créditos são analisados pela Caixa Econômica Federal, responsável pela administração do FCVS, passam pela Secretaria do Tesouro Nacional — que avalia liquidez, certeza e vantajosidade para a União — e pela Procuradoria-Geral da Fazenda Nacional, que verifica os requisitos legais. Só então o Ministério da Fazenda autoriza a novação, etapa que formaliza a conversão em dívida pública.
Nos últimos anos, esse processo ganhou tração como parte de uma agenda fiscal mais ampla. A equipe econômica passou a acelerar a conversão dos créditos do FCVS em títulos públicos com o objetivo de liquidar esse passivo até dezembro de 2026, prazo definido em acordo firmado com credores em 2000. Nesse contexto, a redução do estoque — de R$ 60,1 bilhões para R$ 47,2 bilhões — reflete não apenas a execução técnica do processo, mas uma priorização ativa por parte do Tesouro.
Esse desenho explica por que o fluxo não é linear. Diferentes carteiras avançam em paralelo, resultando em liberações intercaladas — grandes blocos seguidos por valores residuais. “Trata-se de um pipeline difícil de modelar, mas com risco de crédito essencialmente soberano”, diz um especialista em crédito ao Brazil Stock Guide.
Special situations
O caso ilustra uma estratégia típica de special situations: ativos considerados problemáticos ou esquecidos podem esconder valor relevante quando analisados com capacidade técnica e horizonte de longo prazo. No caso do Banco Nacional, o BTG acessa um estoque de créditos que, uma vez validados, são convertidos em títulos públicos — com liquidez e previsibilidade.
Para o Tesouro, a lógica também é clara. Ao reconhecer e converter esses passivos, o governo transforma obrigações incertas — muitas vezes sujeitas a disputas judiciais e correções — em dívida estruturada, com valor e prazo definidos. O processo reduz risco fiscal e evita que esses créditos ressurjam no futuro em condições potencialmente mais onerosas.
A estratégia encontra paralelo em iniciativas adotadas após crises financeiras nos Estados Unidos e na Europa, quando governos optaram por reorganizar ativos problemáticos e incorporá-los de forma transparente aos seus balanços. Ainda assim, o fluxo depende de decisões administrativas e validações sucessivas dentro do governo, o que pode afetar o timing das liberações e limitar a previsibilidade de curto prazo.
O balanço já reflete a mudança
Demonstrações financeiras do Banco Nacional no primeiro trimestre de 2025 – já sob gestão do BTG – mostram que essa monetização não é teórica. A instituição registrou lucro líquido de R$ 674,7 milhões no período, mesmo operando com apenas 10 funcionários, impulsionado por instrumentos financeiros e posições interfinanceiras superiores a R$ 10 bilhões, incluindo créditos ligados ao FCVS já marcados a valor justo.
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